Les statistiques économiques peuvent-elles se détériorer davantage ?

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Les statistiques économiques peuvent-elles se détériorer davantage ?

Cette question nous a été posée avant le Rapport sur l'Emploi américain et après une série de très mauvais chiffres pour la production européenne (la production industrielle au Royaume-Uni, en Allemagne et en France a baissé en moyenne de 6 % à 9 % et les enquêtes de la Commission Européenne sont bien en deçà des attentes). Le Rapport sur l'Emploi américain a annoncé 524.000 destructions d'emplois, soit une forte hausse du taux de chômage de 6,7 % à 7,2 %. Les chiffres des mois précédents ont été révisés en baisse et le « sell-side » bruisse de rumeurs sur la révision probable en mars des hypothèses relatives aux créations d'entreprises, ce qui pourrait impliquer encore plus de destructions d'emplois dans les prochains mois, jusqu'à un million. Historiquement, il n'y a eu qu'un seul mois « à un million » en septembre 1945, lorsque la démobilisation a généré près de deux millions de chômeurs. Peut-on imaginer de pires statistiques ? Nous proposons de considérer les indicateurs avancés, concomitants et retardés. De même que les wagons des trains sur les montagnes russes dans les parcs d'attraction, ces données entameront leur descente à différents moments. Les investisseurs devraient prendre garde à ne pas « surfer » d'un type d'indicateur à l'autre pour tenter de répondre à cette question. Les indicateurs avancés officiels et les sondages pourraient bien être proche des points bas. Mais les indicateurs concomitants (relatifs à la production et à la balance commerciale) qui constituent notre deuxième axe d'analyse, ne cessent de se détériorer. Enfin, les données retardées (les statistiques de l'emploi), notre troisième axe, sont appelées à se dégrader. Or, les marchés sont davantage susceptibles de réagir au retournement des indicateurs avancés. Un bon test à cet égard pourrait provenir de la reprise possible en Asie, les exportateurs y ayant subi tout le contrecoup du déstockage des pays de l'OCDE.

Les législateurs ont le bras long.

Bloomberg s'est fait l'écho d'une proposition de deux économistes britanniques selon laquelle le gouvernement devrait nationaliser une partie du stock immobilier en achetant directement des maisons. L'idée est que l'État britannique achète des maisons sur le point d'être saisies (avec une décote de 10 à 20 %) et qu'il intervienne en tant que propriétaire foncier à des fins sociales. Le coût pourrait s'élever à 50 Md £ sur 5 ans. Cela va de pair avec l'initiative pour sauver les constructeurs automobiles américains avec le soutien du gouvernement. Nous ne discutons pas de la méthode ou des motivations de ces plans, car toute tentative pour minimiser les pertes d'emploi ou de production est la bienvenue. La stabilisation des valorisations des actifs et des collatéraux est une condition nécessaire à la fin de la dégradation du crédit à ce stade du cycle. Compte tenu des limites du mécanisme de transmission monétaire, il est normal de recourir davantage à la politique budgétaire. Cependant, l'hypothèse implicite selon laquelle il n'existe actuellement aucune limite aux dépenses budgétaires nous préoccupe.

Politique budgétaire.

Selon le Prix Nobel Paul Krugman, un plan de soutien de 775Mds USD permettrait tout au plus de réduire le taux de chômage américain de 1,7 % sur un an. Après la hausse du taux de chômage à 7,2 % vendredi et le fait que Barack Obama soit convaincu de sa hausse inexorable au-delà de 10 % en l'absence d'un plan de soutien, on peut supposer que la politique budgétaire permettra d'endiguer cette montée du chômage sans pour autant l'inverser. Selon les recherches des Professeurs Reinhart et Rogoff, la valeur réelle de la dette de l'État a explosé en moyenne de 86 % à la suite des crises financières passées, pas seulement du fait des coûts liés à la recapitalisation des banques mais aussi en raison de la perte de revenus induite par la hausse du chômage. Martin Wolf du Financial Times suggère que si le secteur privé se désendette dans un futur proche et dégage un excédent d'épargne équivalent à 6 % du PIB, (et en supposant que le déficit courant se stabilise à 4 % du PIB), le déficit du secteur public devrait s'élever à 10 % du PIB sur plusieurs années, ne serait-ce que pour assurer un nouvel état d'équilibre économique avec un taux de chômage désormais plus élevé. Si les États-unis devaient connaître un déficit budgétaire de 10 % ces trois prochaines années, ils risqueraient alors un ratio dette brute/PIB supérieur à 100 % du PIB. Cela serait comparable à la situation du Japon dans les années 1990 et en ligne avec les études historiques de Reinhart/Rogoff. Il y a des limites à ce que peut donner une politique budgétaire et on pourrait prendre conscience de ces contraintes dès cette année. L'une des économies les plus conservatrices sur le plan fiscal, l'Allemagne, n'est pas parvenue à placer l'intégralité de son émission obligataire, et la question de la soutenabilité des politiques budgétaires constituera sans doute un thème majeur de l'année 2009.

Les faits potentiellement marquants pour les marchés.

Une intéressante semaine nous attend avec notamment la réunion de la BCE. Les marchés étant nerveux après une série de mauvaises statistiques, si la BCE restait réticente à baisser ses taux de manière significative, cela constituerait une mauvaise nouvelle. Parmi les autres événements susceptibles d'affecter les marchés, il y a le risque d'une dégradation de la situation au Moyen-Orient. Par ailleurs, on peut d'autant plus aisément être gagné par la nervosité que la publication des bénéfices du 4ème trimestre n'es pas achevée. Si le support actuel du S&P 500 tient bon, on pourrait assister à un deuxième mouvement de hausse. Il est facile d'être baissier, mais nous préférons rester neutres à l'égard des actions.

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