Actions émergentes : fuir encore ou revenir ?

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Bruno Vanier

Les marchés émergents ont sévèrement corrigé par rapport à leurs points hauts du début d'année (les bourses chinoises et brésiliennes ont reculé d'une vingtaine de pourcent par rapport à leurs sommets de 2013 respectifs). La baisse s'est vraiment matérialisée avec l'annonce fin mai de la fin du QE de la FED, les investisseurs (et particulièrement les investisseurs américains) ayant décidé de rapatrier une partie de leurs capitaux placés dans la zone émergente. Pourquoi une telle décision ?

Bruno Vanier : La hausse des taux US ainsi que la perspective de fin de QE a eu pour conséquence directe une baisse de la liquidité mondiale, ce qui affecte généralement et historiquement les actifs considérés comme les plus risqués. De fait, cet accroissement de l'aversion au risque a eu pour conséquence des rachats massifs sur les marchés émergents (dettes comme actions) : près de 25 Mds $ de sorties sur les fonds actions en juin dernier. Dans ce contexte, les bourses émergentes comme leurs devises ont été durement affectées.

Certains professionnels estiment que nous n'en sommes qu'au début des sorties de capitaux des pays émergents et que ces derniers vont rester sous pression durant de longs mois. Etes-vous aussi de cet avis ?

En cumulé, les rentrées de capitaux sur les actions émergentes ont été importantes au cours des dernières années : près de 170 Mds $ net depuis 2009. Cette année, les sorties récentes ont effacé les rentrées des 1ers mois de 2013. Cependant, elles paraissent faibles au regard des souscriptions depuis 2009. L'hypothétique normalisation de la politique monétaire américaine pourrait encore se traduire par une hausse des taux US et une réduction supplémentaire de la liquidité mondiale, ce qui devrait continuer d'être négatif pour les marchés émergents. Cependant, il serait déraisonnable de penser que la totalité des rentrées observées depuis 2009 devrait sortir des pays émergents. En effet, les fondamentaux macroéconomiques de ces pays en particulier leur potentiel de croissance restent très attrayants à long terme. Leur endettement, s'il a augmenté récemment, reste à des niveaux raisonnables (dette /PIB = 40% en moyenne) et demeure en tout cas très inférieur à celui des pays développés. En conclusion, nous estimons que s'il doit y avoir des sorties supplémentaires, leur impact négatif devrait être relativement limité. N'oublions pas également que la perspective d'une économie américaine plus dynamique (corollaire de la hausse des taux US) aura un impact positif sur le commerce mondial et par conséquent sur les économies émergentes, tendance qui pourrait être observable à partir de 2014.

Les flux sortants de capitaux ne paraissent pas le seul défi pour les marchés émergents. Le ralentissement de la croissance est patent, tant au Brésil qu'en Chine, pour ne citer que ces deux pays. S'agit-il d'un phénomène passager ou durable ?

En Chine, la forte croissance des années 2000 a surtout été liée à la hausse massive des investissements. Cette croissance très consommatrice de matières premières a aujourd'hui trouvé ses limites et va ralentir durablement à mesure que la consommation va prendre le relais. Cette transition structurelle se traduit par une croissance moins forte. Faut-il s'en inquiéter ? Rappelons que la forte croissance passée n'a pas été synonyme de forte performance boursière. Nous estimons que la Chine ainsi que ses principaux fournisseurs de matières premières comme le Brésil par exemple devraient donc croître moins vite dans les prochaines années. Le ralentissement est donc durable. Pour autant, ce n'est pas forcément une mauvaise nouvelle boursière à moyen terme. En effet, une croissance moins forte si elle est accompagnée de réformes de fond permettra une meilleure allocation du capital dans ces pays, et donc une meilleure rentabilité.

Les sorties de capitaux étrangers ne sont pas favorables aux devises émergentes. En renchérissant le coût des matières premières importées, n'ont-elles pas encore fragilisé davantage la croissance en Chine et la rentabilité déjà modeste des industriels chinois ?

A l'exception notable du Yuan chinois, les devises émergentes ont toutes corrigé sensiblement cette année. Dans certains cas, cette baisse a forcé les banques centrales à remonter leurs taux directeurs et a ainsi eu pour conséquence de réduire le potentiel de hausse de l'investissement (cas typique de l'Indonésie ou de l'Inde). Compte tenu de la légère appréciation de sa devise, la Chine n'est pas affectée. Au contraire, la baisse du prix des matières premières importées joue en sa faveur. Pour autant, la volatilité accrue sur les devises émergentes n'est pas positive. Néanmoins, nous estimons qu'elles sont aujourd'hui plutôt sous-évaluées (à l'exception du Real brésilien), et que leur niveau est aujourd'hui attrayant.

A quel moment revenir sur les émergents ?

Le différentiel de performance entre les marchés développés et les émergents est aujourd'hui extrêmement tendu (en défaveur de ces derniers). Un retour à la moyenne est à attendre d'ici la fin de l'année. Au-delà de cette analyse technique, nous estimons que les bourses émergentes sont à des niveaux de valorisation attrayants. Les perspectives bénéficiaires revues à la baisse depuis plus de 6 mois se stabilisent désormais. Les résultats du 1er semestre 2013 sont mitigés mais en majorité positifs. Nous nous attendons à un bon 4ème trimestre boursier.

Où se situent selon vous les principales opportunités tant géographiquement qu'en termes de valeurs ?

Notre approche privilégie largement la sélection de titres plutôt que l'allocation pays. Les valeurs de qualité telles que TSMC, Samsung Electronics, AAC Technologie et Largan Precision dans la technologie sont à privilégier. Samsonite, Sands China ou Sa Sa nous permettent de bénéficier de l'expansion du tourisme chinois. Dans la grande distribution, Magnit en Russie, Femsa au Mexique et Shoprite en Afrique sont des valeurs de fond de portefeuille idéales.

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