(AOF / Funds) - Au pire moment de la crise en 2008, les pays leaders du G20 se sont promis mutuellement de ne pas répéter les mêmes erreurs que leurs homologues dans les années trente ; ne pas céder à la tentation protectionniste ou à celle de la dévaluation compétitive en particulier. Ces promesses semblent bien loin aujourd'hui avec une intervention de change unilatérale de la part du Japon mi-septembre, des critiques de plus en plus vives à l'égard de la politique de change de la Chine et de nouvelles plaintes auprès de l'OMS. Dans ce contexte, un nouvel assouplissement éventuel de la politique monétaire aux Etats-Unis peut également être perçu comme un moyen de faire baisser le billet vert. En effet, les ménages américains ont aujourd'hui pour simple but de réduire leurs dettes, et ne céderont pas à la tentation de prendre de nouveaux crédits, même à des niveaux de taux d'intérêt exceptionnellement faibles. Ainsi, la transmission traditionnelle de la politique monétaire à l'économie réelle par les taux est aujourd'hui en panne. Néanmoins, la claire volonté de la Réserve fédérale de maintenir une politique monétaire accommodante pendant une période prolongée exerce également une pression baissière sur le dollar, seul moyen par lequel la politique monétaire peut, peut-être, relancer l'économie américaine aujourd'hui. Les risques encourus par la Chine, le Japon et les Etats-Unis dans ce qui reste pour l'instant des interventions relativement modestes sont cependant loin d'être symétriques. Parmi les trois, seuls les Etats-Unis sont fortement dépendants d'un financement externe. Les étrangers détiennent aujourd'hui environ 4 000 milliards de la dette fédérale (soit près de 50 % du total), et il est prévu de financer 1 300 milliards de dette additionnelle au cours de l'année à venir. Ainsi, une politique "implicite" de dépréciation du dollar pourrait se traduire in fine par une remontée brutale des taux longs. Ni la Chine ni le Japon n'ont intérêt à voir se développer un tel scénario. En effet, les deux pays détiennent chacun dans leurs réserves de change - respectivement 2 500 milliards de dollars et 1 000 milliards de dollars - un stock important d'obligations américaines. Une forte baisse de dollar associée à une forte remontée des taux américains mènerait ainsi à une double perte. Le Japon dégage toujours un excédent de son compte courant et, ainsi, ne dépend pas de la bonne volonté des investisseurs étrangers pour le financement de sa dette publique. Les réserves de change massives de la Chine posent néanmoins un problème. Dans une stratégie de diversification, la Chine a commencé à montrer un intérêt pour les obligations d'Etat japonaises. Ce flux soutient l'appréciation du yen, bien que peu désiré par le gouvernement japonais. Le ministre des Finances japonais a d'ailleurs déjà critiqué, lors d'une session parlementaire, l'absence de réciprocité des flux financiers entre ces deux géants asiatiques, du simple fait que le compte de capital chinois est encore bien fermé. Il y a clairement ici les prémisses d'un risque de protectionnisme financier des Japonais vis-à-vis des Chinois. Et quid de l'euro dans ce paysage ? Le risque est que l'euro devienne par "défaut" la monnaie qui profite le plus de ces développements. Le seul avantage pour la zone euro dans cette configuration est un environnement de taux bas - bienvenu dans un contexte où l'obligation de réduction du déficit budgétaire est devenue un véritable impératif. Sans retenue, des mesures protectionnistes et des dévaluations compétitives laissent surtout des perdants. Espérons que les pays leaders du G20 se souviendront de leurs propres promesses avant la prochaine réunion du groupe les 10-12 novembre. Michala Marcussen, responsable de la recherche économique, Société Générale, Corporate and Investment Banking AUT/CHR
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